数据显示，美国7月新增非农就业18.7万，预期20万；失业率3.5%，预期3.6%；时薪同比4.4%，预期4.2%；时薪环比0.4%，预期0.3%。

华创宏观张瑜团队认为，继核心通胀明显降温后，从总量新增就业、就业扩散指数和离职率来看，就业市场边际上也初步回到正轨。三个支持美联储停止加息的条件（核心通胀明显降温、就业市场边际重回正轨、银行信贷增长趋于停滞）均已显现，对美联储而言，停止加息然后维持高利率，让通胀、就业和信贷继续逐渐冷却，可能是一个较优的选择。再次加息，或许并不能加快核心通胀的回落速度，反而会增加经济软着陆的下行风险，因此预计，此轮加息周期或已结束。就美债而言，长期视角来看，机构可以开始重视美债的长久期配置，通胀、就业和信贷的边际变化提供了配置盘的安全垫，美债或已进入最优配置区间。

报告摘要

(资料图片仅供参考)

三个支持美联储停止加息的信号均已显现，此轮美国加息周期或已结束

三个支持美联储停止加息的信号均已显现：

1）通胀方面，核心通胀明显降温，环比折年率初步回到2%的目标；“超级服务业通胀”涨幅大幅收窄；通胀宽度回落至近二十年正常波动区间，广泛涨价扩散情况显著收敛。

2）就业方面，就业市场再平衡取得有效进展，边际上初步重回正轨，时薪增速粘性传导至核心通胀的风险可能有限。

3）信贷方面，6月以来，信贷标准紧缩效果加速呈现，美国银行信贷增长已趋于停滞。

我们预计，此轮美国加息周期或已结束。对美联储而言，三个信号已经显现，停止加息然后维持高利率，让通胀、就业和信贷继续逐渐冷却，可能是一个较优的选择。再次加息，或许并不能加快核心通胀的回落速度，反而会增加经济软着陆的下行风险。就美债而言，长期视角来看，机构可以开始重视美债的长久期配置，通胀、就业和信贷的边际变化提供了配置盘的安全垫，美债或已进入最优配置区间。

就业市场边际上重回正轨

从存量视角看，失业率显示美国就业市场仍有韧性；但边际上的三个变化也体现出，就业市场再平衡已取得一些有效进展，初步回归到疫情前的轨道。

第一，总量视角看，新增就业人数延续韧性放缓的趋势，2021年以来，首次回到疫情前的中枢。7月新增非农就业18.7万，6月数据修正为18.5万，略低于2015-2019年月均新增19万的中枢。此外，考虑到2022年以来教育和医疗保健服务的就业需求受新冠疫情长尾影响而激增——2015-2019年，教育和医疗保健新增就业占总就业比约25%，今年以来为34%，7月为53%，去掉该行业后，6-7月的非农新增就业平均为10.1万，1-5月为20.5万，2015-2019年为14.4万，近两个月明显回落。

第二，就业扩散指数也下行至疫情前的水平。将就业扩散指数定义为：新增就业为正的三级行业个数占138个三级行业的比例，以衡量美国就业增长的广泛性。最近两个月，就业扩散指数也下行至疫情前的均值水平。6-7月，整体、商品生产、服务提供的就业扩散指数平均为59.3%、52.8%、61.6%，均低于2015-2019年的61.2%、58.4%、62.2%，而1-5月则分别为64.3%、56.5%、67.1%。

第三，表征就业市场活跃度的离职率指标，多数行业也回到了正常区间。离职率为主动离职人数与就业人数之比，常用于衡量就业市场的活跃度或热度，普遍认为，离职率的高低与薪资上涨和通胀压力正相关，尤其是服务行业。目前，除教育和保健服务、休闲和酒店、贸易运输和公用事业外，其余服务业的离职率均已回到疫情前的正常波动区间。与离职率的情况大体对应，亚特兰大薪资追踪器中，6月份，跳槽者的时薪同比增速从6.8%大幅回落至6.1%。

从“补偿性”视角理解时薪增速的强劲

7月时薪增速依然较强。薪资增速的粘性，一直被市场解读为核心通胀的上行风险指标。但今年以来，两者走势明显劈叉，时薪同比增速维持在4.4%附近，而CPI同比和核心CPI同比则持续下行。

一个可能的解释是，时薪增速的强劲是“补偿性”的。2020年以前，时薪增速均高于通胀，2021年以来，时薪增速则持续明显低于通胀。当下的时薪增速或处于补偿期或追赶期，反映的是“通胀→工资”的传导逻辑；而在中长期通胀预期稳定的背景下，出现“工资→通胀”传导的风险有限。若这一解释成立，后续可能会看到，时薪增速仍然维持高位，而核心通胀并不会出现反弹。

风险提示：美国就业和通胀走势超预期。

编辑：马萌伟

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